삼성바이오, 분할에 엿보이는 ‘5년’ 뒤의 설계도

CDMO와 신약개발 사업 인적분할 단행
5년 미상장 약속 뒤 IPO 전략 엿보여
현물출자로 29조원 자금 확보 가능성
다중상장 구조의 코리아 디스카운트 우려

삼성바이오로직스(이하 삼성바이오)가 CDMO(의약품 위탁개발생산) 사업과 바이오시밀러 및 신약 개발 사업 부문을 인적분할한다. 회사 측은 사업 전문성 강화와 고객 신뢰 제고를 명분으로 내세웠다.

하지만 재계와 시장은 이번 분할이 중장기적으로 삼성그룹의 지배구조와 자산 이동에 미칠 영향에 주목하고 있다.

최근 국내 기업의 물적분할 및 자회사 중복 상장 논란이 뜨거운 가운데, 삼성바이오의 이번 인적분할은 사업 효율성과 함께 지배구조 재편의 복합적인 의미를 내포하고 있어 시장의 관심이 집중되고 있다.

26일 금융투자업계에 따르면 삼성바이오는 2025년 10월 1일을 분할기일로 존속회사인 삼성바이오로직스를 CDMO 사업에 집중시키고, 신설 '삼성에피스홀딩스(가칭)'는 삼성바이오에피스를 100% 자회사로 편입하여 바이오시밀러 및 신약 개발 사업을 전담케 한다.

회사 측은 CDMO 고객사의 이해상충 우려 해소와 각 사업 부문의 경쟁력 강화로 기업가치를 높이겠다는 설명이다. 실제로 CDMO 사업은 고객사 기밀 유지가 필수적이기에, 바이오시밀러 개발 자회사는 잠재적 경쟁 관계를 형성할 수 있다.

이번 분할에서 삼성에피스홀딩스는 삼성바이오에피스를 설립 등기일로부터 5년간 국내외 증권시장에 상장하지 않겠다고 약속했다.

이는 신설 법인 정관에도 명시될 예정이다. 이는 과거 '쪼개기 상장' 논란을 의식한 조치로, 물적분할 자회사 상장 시 적용되는 5년 강화 심사 기준을 자발적으로 준용함으로써 주주 보호 의지를 표명하려는 것으로 풀이된다.

하지만 정관은 주주총회 특별결의로 변경 가능하며, '5년' 기간은 삼성바이오에피스의 신약 파이프라인 성숙에 필요한 시간을 확보하려는 전략적 유예로 해석될 수 있다.

ADC(항체-약물 접합체) 등 신약 개발은 장기간 소요되며, 2025년 임상시험계획(IND) 신청 예정인 주요 후보물질들은 5년 후인 2030년경 기업가치를 극대화할 수 있는 임상 단계에 도달할 가능성이 높다.

'5년'이라는 시한을 둔 것을 두고 이 시점에 IPO를 통한 대규모 자금 조달이 유리할 수 있다는 판단이 깔려 있을 수 있다는 게 시장의 예상이다.

이어 회사 측은 이번 분할이 삼성그룹 지배구조 개편과 무관하다고 선을 긋지만, 시장에서는 중장기적인 지배구조 영향 가능성을 제기한다.

핵심 시나리오는 삼성물산과 삼성전자(총수 일가)가 인적분할 후 보유할 삼성바이오로직스 사업회사 지분을 신설 삼성에피스홀딩스에 현물출자하고, 그 대가로 신주를 배정받는 방식이다. 이러한 현물출자는 대기업들이 지배력을 강화하기 위해 활용해 온 전형적인 수단이다.

이 시나리오대로 현물출자가 이뤄진다면 삼성에피스홀딩스는 삼성바이오로직스 사업회사와 삼성바이오에피스를 모두 자회사로 두는 사실상의 바이오 중간 지주회사 역할을 맡게 된다.

금융투자업계는 현물출자 시 삼성에피스홀딩스는 삼성바이오로직스 사업회사 지분 74.3%를 확보할 수 있으며, 이 과정에서 삼성물산과 삼성전자가 각각 53.2%, 38.6% 수준의 삼성에피스홀딩스 지분을 보유하게 될 수 있다고 전망한다.

지배구조 재편 가능성과 함께 자금 운용 전략 측면에서도 시나리오가 제시된다.

삼성물산이 바이오 관련 자산(삼성에피스홀딩스 지분)을 매각하여 그 대금으로 삼성전자 지분을 추가 매입할 가능성이다.

이는 이재용 회장의 낮은 삼성전자 직접 지분율(약 1.65%)을 보완하고, '삼성생명법' 등 외부 규제에 대응하는 포석으로 해석된다.

시장에서는 삼성물산이 (현물출자 후 보유할) 삼성에피스홀딩스 지분 전체 매각 시 최대 29조원의 현금 확보가 가능하다고 추정하며, 이는 삼성물산의 삼성전자 지분율을 크게 끌어올리는 결과로 이어질 수 있다.

특히 삼성생명법 입법이 본격화될 경우, 이 시나리오는 더욱 현실적인 경로가 될 수 있다는 전망도 나온다.

이번 분할로 삼성에피스홀딩스는 오는 10월 29일 한국거래소 코스피시장에 재상장될 예정이다.

이로써 삼성바이오로직스와 삼성에피스홀딩스는 동시에 상장된 계열사가 되는 다중 상장 구조를 형성한다. 이는 '코리아 디스카운트'의 주요 원인인 지주회사 할인 문제를 심화시킬 수 있다.

모회사와 자회사가 동시에 상장되면, 투자자들은 모회사가 핵심 사업 부문 자회사의 가치를 제대로 반영하지 못하는 '지주회사 할인'을 겪게 된다.

삼성에피스홀딩스 위에 삼성바이오로직스, 그리고 삼성물산/삼성전자와 같은 다층적 지배구조가 형성될 경우 할인 효과는 더욱 증폭될 수 있다.

이러한 피라미드 구조는 지배구조의 복잡성을 심화시키고, 각 상장 계열사 간 이해상충, 불투명한 내부거래, 최상위 지배회사 소액주주들의 가치 희석 문제를 야기할 수 있다.

이를 토대로 시장에서는 삼성바이오로직스의 인적분할이 사업 전문성 강화라는 명분과 함께, 중장기적인 지배구조 재편과 자산 이동을 위한 복합적 목표를 가지고 진행되는 것으로 보고 있다.

'5년 미상장' 약속은 단기적인 시장 안정화 효과와 함께 삼성에게 전략적 시간을 벌어주는 다목적 카드라는 얘기다.

한 금융투자업계 관계자는 “정관 변경 가능성, 지배력 강화를 위한 현물출자 시나리오, 그리고 다중 상장 구조가 야기할 수 있는 '코리아 디스카운트' 심화 가능성 등은 여전히 투자자들이 주목해야 할 부분"이라며 “향후 삼성에피스홀딩스의 운영 방향, 신약 파이프라인 개발 성과, 그리고 추가적인 지분 변동이 삼성그룹 전체의 지배구조에 어떤 영향을 미칠지 지속적인 관심이 필요하다"고 말했다.

강현창 기자 khc@ekn.kr