[] CJ, 올리브영 급성장 속 지속되는 재무적 ‘외줄타기’

▲사진=CJ

CJ그룹이 2019년 비상경영 체제 전환 이후 수익성 강화에서 성과를 냈다. 그러나 차입 부담과 부채비율 개선 등 재무건전성 확보는 여전히 풀어야 할 과제로 남아 있다. 경영권 승계 핵심 계열사로 꼽히는 CJ올리브영을 비롯한 신유통 부문의 견조한 성장이 수익성 개선을 이끌었지만, CGV·프레시웨이 등 일부 계열사 부진이 그룹 재무 부담을 키우고 있다.

22일 한국기업평가에 따르면 CJ그룹의 2020~2024년 영업이익 연평균성장률(CAGR)은 7.9%다. 이는 2016~2020년 영업이익 CAGR 2.6% 대비 5.3%포인트(p) 증가한 수준이다. 이는 4년 동안 사실상 정체 수준에 머물던 영업이익이 2020년 이후 뚜렷한 성장세로 전환했다는 의미다.

계열사 중 가장 큰 성장세를 보인 곳은 올리브영이다. 올리브영의 지난해 영업이익은 5993억원으로 2020년 1001억원 대비 6배 가까이 상승했다. 해외 방문객 수 증가와 '오늘드림' 서비스 호조 등을 바탕으로 온·오프라인 채널 실적 성장이 이어진 영향이다. 설립 4년 만에 그룹의 '효자 계열사'가 된 셈이다. 올리브영은 2019년 11월 1일, CJ올리브네트웍스에서 헬스앤뷰티(H&B) 사업부문이 인적분할되며 설립됐다.

CJ그룹은 최근 재무적 숨고르기 국면에서 내실화와 승계 구도 정리에 주력하고 있다는 해석이 제기된다.

CJ ENM은 지난해 7월 넷마블 소유 지분의 일부인 5%를 2500억원에 처분했고, CJ제일제당은 2023년 7월 중국 자회사 지상쥐를 3000억원에 매각하는 등 재무구조 개선에 나섰다. CJ ENM은 올해도 360억원 규모의 비유동자산을 매각할 계획이다.

경영권 승계 구도에도 변화의 조짐이 나타나고 있다. 지난 8월 이재현 CJ그룹 회장의 장남 이선호 CJ제일제당 식품성장추진실장이 6년 만에 CJ 지주사로 복귀하면서 경영권 승계 준비가 수면 위로 떠올랐다. 시장에서는 승계 핵심 계열사로 꼽히는 올리브영의 기업공개(IPO)나 CJ와의 합병 시나리오가 집중적으로 거론된다.

상황이 이렇다 보니 올리브영의 초고속 성장이 CJ그룹 경영권 승계에 상당한 영향을 미칠 것이란 관측이다. 비상장사이면서 성장성이 압도적이다 보니 승계 과정에서 지분가치가 매우 중요한 역할을 할 수 있기 때문이다. 이 실장은 현재 올리브영 지분 11.04%, CJ 지분 3.2%를 보유하고 있다.

CJ그룹은 수익성과 재무건전성, 두 마리 토끼를 잡기 위해 수년간 노력했다. 그러나 재무지표는 여전히 제자리걸음이다.

앞서 2019년 말 CJ그룹은 비상경영 체제를 선언했다. 글로벌 1등을 지향한 공격적인 투자로 재무부담이 심화했기 때문이다. CJ그룹은 2010년대 말 '월드 베스트 CJ 2030'을 선포하며 “2030년까지 최소 3개 이상 사업에서 글로벌 1등에 진입한다"는 목표를 제시했다. 이는 궁극적으로 전 사업군의 세계 최고를 지향하되, 우선 경쟁력 확보가 가능한 사업을 집중 육성한다는 전략이다.

하지만 투자가 확장되면서 재무적 부담이 커졌다. 2018년 CJ그룹 합산 순차입금은 10조4000억원으로 2015년 6조8000억원 대비 급격히 늘었다. 이에 CJ그룹은 재무안정화에 방점을 찍고 재무구조 리밸런싱 작업에 돌입했다. CJ헬스케어·CJ푸드빌·CJ헬로비전 등 일부 계열사의 지분을 매각하고, 유휴자산 처분 및 조직 슬림화 등을 통해 전방위적 긴축 경영 조치를 단행했다.

하지만 그룹의 재무적 부담은 현재도 개선됐다고 보긴 어렵다. CJ그룹의 차입금의존도는 2020년 40.4%에서 2024년 39.3%로 큰 폭의 개선이 없었다. 통상적으로 차입금의존도는 업종마다 다르지만 30%를 기준으로 높고 낮음을 판단한다. 이 비율이 30%를 넘는다는 것은 기업이 총자산 대비 빌린 돈 의존도가 높아졌다는 뜻으로, 업황 악화 시 이자 부담이 커져 재무 여력이 약화될 수 있다.

CJ는 대기업으로서 회사채가 우량등급으로 분류되긴 하지만, AA-로 우량등급의 끝자락에 머물러 있다. 게다가 2016년 이후 약 10년 가까이 'AA-/안정적'을 유지하고 있다는 점을 감안하면, 신평사 입장에서는 CJ를 개선 흐름으로 평가하기보다는 현 수준을 꾸준히 이어가고 있다고 보는 편이 합리적이다.

일부 계열사는 확실한 수익성 개선까지 시일이 필요한 상황이다. 특히 CJ CGV와 프레시웨이는 그룹 재무체력에 부담을 주고 있다.

엔터테인먼트 부문은 지난 4년간의 적자행진 뚫고 2024년 흑자전환에 성공했다. 하지만 올해 1분기에 다시 300억원에 가까운 적자를 냈다. 티빙·CGV 부진이 발목을 잡았다.

문제는 CJ CGV 영화부문의 매출 성장률은 앞으로도 둔화될 수 있다는 점이다. 성장은 어려운데 재무안전성도 아슬아슬한 수준이다. CGV의 지난해 말 차입금의존도는 49.7%를 기록했다. 총자산의 절반 가까이가 은행 차입·사채 등 외부 차입금으로 조달됐다는 의미다. 부채비율도 593%로 여전히 높은 상황이다.

여기에 아시아 지주사 CGI홀딩스 매각 관련 불확실성도 부담이다. CGI홀딩스는 성장 잠재력이 큰 중국 상하이·베트남·인도네시아 법인의 사업을 총괄한다. CGV는 2019년 CGI홀딩스를 설립하면서 사모펀드 MBK파트너스·미래에셋PE에 지분 28.58%를 매각했는데, 당시 2023년 6월까지 기업가치 2조원 이상으로 홍콩 증시에 상장해야 한다는 조건이 있었다. 하지만 현재까지 실패했고, MBK파트너스·미래에셋증권PE는 CGI홀딩스에 대한 강제 매각을 추진 중이다. 실제 매각 시 CGV 입장에서는 추가적인 성장 동력을 상실, 신용등급 추가 하향 압박으로 작용하게 된다.

한기평은 “향후 국내외 영화관 사업의 업황 회복 수준 및 영업실적 추이, CGI홀딩스에 대한 FI(재무적투자자)의 투자회수 전략 등을 모니터링해 등급적정성에 반영할 계획"이라고 밝혔다.

식품 계열사인 CJ프레시웨이는 수익성과 재무안전성 지표 모두 나빠졌다. 프레시웨이는 2020년 이전까지 4%내외 영업이익률 냈다. 프레시웨이는 2020년 코로나19 장기화로 최악의 실적을 냈다. 매출은 19% 하락하고 영업이익은 -35억원으로 적자전환했다. 당시 업계는 1인 가구 증가에 따른 식재 배달수요 확대, 단체급식 수요의 점진적 회복으로 영업실적 개선될 것으로 봤다.

하지만 최근에도 상황은 마찬가지인 것으로 나타났다. 수익성은 오히려 2020년 보다 후퇴했다. 실제 프레시웨이의 영업이익률은 2022년 3.6%, 2023년 3.2%, 2024년 2.9%로 계속해서 하락 중이다. 2019년 영업이익률은 2.5%였다. 지난해 부채비율은 276.6%로 계열사 중 가장 높은 수준이다. 이는 경쟁사인 아워홈 88.6%, 신세계푸드 184.1% 대비 높은 수준이다.

나이스신용평가는 CJ프레시웨이 등급변동 검토 요인에 대해 “총차입금/EBITDA는 상향조정 검토요인 지표를 충족했으나, EBIT/매출액 지표는 상향조정 검토요인을 충족하지 못하고 있다"며 “거시적인 경기 침체에 따른 전방산업의 수요 위축, 인건비 부담 증가에 따른 수익성 저하 추세 등을 고려했을 때 중장기 지표 충족 가능 여부에 대한 모니터링이 필요하다"고 평가했다.

▲사진=한국기업평가

장하은 기자 lamen910@ekn.kr